作者简介
郑征，女，经济学博士，中证金融研究院副研究员，研究方向：资本市场、公司金融与实证资产定价。
郑桂环，女，管理学博士，中证金融研究院研究员、宏观经济研究部总监，研究方向：资本市场与宏观经济。
潘宏胜(通讯作者)，经济学博士，中证金融研究院首席经济学家，研究方向：资本市场与宏观经济。
摘要：资本市场作为社会资源配置的核心枢纽，亦是国际经济循环中价值分配的关键环节。本文构建“商品—资本—技术”三元分析框架，基于2000—2024年宏观经济和微观上市公司数据编制中国国际经济循环指数(IECI)，实证检验资本市场服务国际经济循环的效果。研究发现：我国国际经济循环整体呈波动上行态势，循环结构已从商品贸易主导模式，逐步演进为技术引领、资本赋能与商品支撑的高质量循环格局。资本市场通过优化资源配置、深化制度型开放与强化创新激励等机制，显著提升了国际经济循环水平，并对商品、资本、技术三大子循环均有正向促进作用。展望“十五五”时期，我国拓展国际经济循环可能面临全球贸易格局重构、跨境资本流动壁垒、核心技术封锁等挑战，亟待资本市场在大宗商品定价权、对外开放深度、耐心资本供给等方面强化支持力度。本研究提供了动态评估国际经济循环水平的量化分析工具，并为提升资本市场的服务质效提供参考。
关键词：资本市场；国际经济循环；指数构建；“十五五”时期
引用格式:郑征,郑桂环,潘宏胜.资本市场支持拓展国际经济循环研究——基于“商品—资本—技术”框架的指数编制与实证检验[J].证券市场导报,2026,(1):17-29.
研究背景
面对世界百年未有之大变局，构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局已成为我国的重大战略抉择。党的二十大报告明确提出“提升国际循环质量和水平”，“十五五”规划建议进一步强调“拓展国际循环”。从理论上看，国际经济循环是商品、资本、技术等要素跨境流动的价值增值过程。资本市场作为资源配置枢纽，不仅连接三大核心要素，更是国际循环中价值分配与博弈的关键场域。
然而，当前我国拓展国际经济循环面临严峻挑战，商品循环受到“友岸外包”与供应链碎片化冲击，资本循环因投资审查趋严和金融制裁风险而受阻，技术循环在高端领域面临外部“卡脖子”的严峻挑战。在此背景下，如何量化评估我国国际经济循环水平，充分发挥资本市场功能，打通要素流动堵点，提升循环质量与韧性，是“十五五”时期亟待解决的重大现实问题。
研究内容与研究结论
本文构建了“商品—资本—技术”三元分析框架，利用2000—2024年宏微观数据编制了中国国际经济循环指数(IECI)，并实证检验了资本市场的支持效应。主要结论如下：
第一，我国国际经济循环整体呈波动上行态势，结构显著优化。2000年以来，IECI指数持续提升。循环模式已由“商品贸易主导”转变为“技术引领、资本赋能、商品支撑”的高质量协同格局。
第二，资本市场发展显著促进国际经济循环。实证结果表明，证券化率对IECI指数具有显著正向影响。资本市场通过资源配置与风险管理，提高供给体系效率；通过制度型开放，促进要素跨境双向流动；通过全生命周期融资体系，激活技术循环。经因子分析赋权、变量替换、使用工具变量处理内生性、样本区间调整等多重稳健性检验，结论依然成立。
第三，“十五五”时期机遇与挑战并存。当前资本市场服务国际循环仍存在大宗商品定价权不足、制度型开放深度不够、耐心资本供给偏弱等结构性短板。未来五年，我国需在应对全球贸易格局重构、跨境资本壁垒及技术封锁的同时，着力突破关键瓶颈，增强循环的韧性与质量。
研究建议
“十五五”时期，资本市场需在统筹发展和安全的前提下，推进更深层次的改革与创新，更大力度支持国际循环发展。
第一，提升全球定价与风险管理能力，稳固商品循环。加快推进原油、铁矿石等商品期货国际化，增强我国在全球大宗商品市场的定价话语权。丰富汇率、利率衍生品工具箱，支持企业利用金融工具对冲价格波动风险。
第二，深化制度型开放，引育全球耐心资本。对标高标准经贸规则，推动法律、会计、监管等制度与国际接轨，降低制度性交易成本。吸引全球主权基金等长期资本配置中国资产，提升外资留存黏性。建立极端情形下的跨境支付与结算备用体系，确保资本循环安全与连续。
第三，优化全生命周期的科技金融创新生态。引导社保、保险等耐心资本投向基础研究与“卡脖子”领域，发挥私募股权与风险投资在技术孵化期的关键作用。依托科创板、创业板等资本市场平台，借助并购重组与股权激励机制，促进技术要素的资本化定价与流转，以高水平技术循环带动国际循环向价值链高端跃升。
研究创新
第一，理论上，构建“商品—资本—技术”三元分析框架。厘清三者的内在耦合机制及资本市场的作用路径，为理解开放条件下资本市场与实体经济互动关系提供新的视角。
第二，测度方法上，编制国际经济循环指数。基于理论框架，结合传统宏观指标与微观上市公司数据，构建包含3个一级指标、10个二级指标、37个三级指标的评价体系，运用主成分分析法编制国际经济循环指数及分项指数，系统剖析2000—2024年中国国际经济循环指数的演变趋势及结构特征，为评估“高水平开放”提供定量工具。
第三，实证分析上，量化评估资本市场服务国际经济循环的成效。深入剖析资本市场对商品、资本、技术三大循环的作用路径，识别其服务国际经济循环的功能短板与结构性约束。结合“十五五”时期可能面临的新形势新挑战，提出针对性建议，为落实“十五五”规划关于“加快建设金融强国”和“扩大高水平对外开放”部署提供科学依据。
写作体会
我们由衷感谢《证券市场导报》编辑部与审稿专家的悉心指导和学术匠心。专家们的细致评阅与专业建议，使论文在理论深度与方法严谨性方面得到显著提升，也让我们深刻体会到高水平学术把关对研究质量的重要意义。
在研究过程中，我们深切体悟到，学术研究与政策实践的深度融合是中国金融学术的生命力所在。本研究不仅是一次从宏观政策理念走向量化指数工具的系统性探索，更是将学术选题主动对接金融强国建设战略的实践尝试，实现了学术逻辑与政策需求的双向驱动与共促共进。展望未来，我们将持续完善指数体系，强化国际比较与动态监测功能，通过模型校准与参数修正提升指数解释力与前瞻性，以期更好服务监管决策与金融改革实践。
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